被瑞银“狙击”之后，那些股价暴跌的公司后来怎么样了？

今年以来，瑞银对多家港股上市公司发布了看空报告。在10月发布的一份研报中，瑞银认为，港铁公司（00066.HK）在2025至2029年资金缺口将达1170亿港元，对公司持沽售评级；8月中旬，瑞银认为中电控股（00002.HK）海外业绩拖累基本面，将评级从买入降至中性，目标价从74港元调整至70港元；8月1日，因业绩不及预期，瑞银方面直接将恒生银行（00011.HK）评级从中性下调至沽售。

瑞银的看空报告，如一阵阵寒流，持续席卷着香港资本市场。作为深入渗透香港资本市场的金融机构，近年来瑞银多次对中国上市公司发出看空报告或调低估值，与此伴随的，往往是相关公司股价连续跳水。

细数瑞银近年发布的研究报告，无论是早前的龙湖、旭辉，亦或是近期的港铁公司、小米，瑞银的看空报告短期对股价有一定冲击，但可靠性又有多高？

瑞银看空报告的“杀伤力”

瑞银，1998年由瑞士联合银行与瑞士银行集团合并成立而来，瑞银号称其由370多家金融机构共同组成，总部位于苏黎世。

作为一家全球性私人银行，其投资观点备受资本市场关注，尤其是看空报告，常导致目标公司股价剧烈波动。

以瑞银对旭辉控股集团（00884.HK）的看空报告为例，可视为其影响市场情绪的典型。2022年3月14日，瑞银发布的一份报告中指出，旭辉的合作开发项目存在大量民企，鉴于合作伙伴财务状况恶化，存在较大开发商违约风险，因此，将旭辉控股股票评级由买入下调至中性。

瑞银认为，若无重大政策，在债券到期和市场对于开发商缺乏背景的信心下，旭辉的表外负债将在600-900亿元人民币之间，其后续存在的现金负担预计可能高达570亿元，相当于旭辉控股2022年预计合同销售额的25%。

瑞银发布的一份针对旭辉的报告引发市场震动。该报告发布后，旭辉股价连续两个交易日大幅下挫，3月14日及15日累计下跌近40%。此后尽管旭辉方面作出澄清，但此前股价的惊魂一跳，显然动摇了市场信心。此后几年，旭辉深陷债务重组泥潭，截至2025年10月20日，公司股价仅有0.222港元，对应市值不到峰值5%（上市公司股价按前复权价格计算，下同）。

瑞银看空的远不止旭辉一家港股企业，根据其发布的研究报告，早前几年瑞银看空的方向多为地产股，包括旭辉、龙湖等公司均在其看空名单，而在2025年，恒生银行、阿里健康、港铁公司、君实生物等各行业知名公司均被涉及。

以阿里健康（00241.HK）为例，在2025年5月30日的一份报告中，瑞银将阿里健康评级从中性下调至沽售，这是近年来首次对该公司给出看空评级。此前的2024年11月，瑞银曾对阿里健康维持中性评级，目标价3.75港元，相比29日收盘价4.70港元价格仍溢价超过25%。研报发布当天，阿里健康股价下跌3.62%。

瑞银在报告中表示，阿里健康的管理层通过持续推动自营业务改善及提升毛利率，而非追求GMV及市场份额增长，这种策略虽有助于短期利润提升，但可能对中长期收入增长带来压力，因此将阿里健康2026至2028年每股盈利预测分别下调5%、7%和8%。

然而，就在5月下旬发布的业绩报告中，阿里健康公告2025财年实现营收305.98亿元，同比增长13.2%；净利润14.32亿元，同比增长62.2%；此外，全财年天猫健康平台GMV与年度活跃用户持续提升，在线商品数增长超91%至1.33亿；阿里健康大药房年度活跃消费者数与ARPU持续增长，在线商品数同比增33.6％至123万。

市场表现方面，根据同花顺数据统计，自6月2日的4.46港元到9月12日触及最高7.50港元，不到三个月时间阿里健康股价增幅一度接近70%，尽管此后一个月有所回调，但其当前约6港元的股价较瑞银此前目标价仍有明显差距。

看空真的需要理由？

瑞银的看空理由是否全部站得住脚？事实上，部分被看空的公司，其财务基础相当稳健。

将时间线拉长，在2022年的8月10日的一份报告中，瑞银对于龙湖集团（00960.HK）的一份报告中，瑞银方面将龙湖集团的目标价自上一份53.00港元大幅下调至25.70港元，整体下调幅度超过51%。在8月10日市场交易中，龙湖集团股价大跌16个点。研究报告发布当天，龙湖集团也的确遭遇了大额空单，当日公司股票的做空金额1.95亿，较前一日上涨900%，做空股数为922.20万，较前一日上涨1065%。

此后几个月，龙湖集团股价继续下跌，2022年10月31日，龙湖集团单日股价再度大幅下跌24%，盘中跌幅一度超过40%。当年11月，龙湖方面甩出一份提前偿还美元债公告，与此同时控股股东宣布增持，龙湖集团股价才止住跌幅。值得关注的是，对于龙湖一系列行为，瑞银当月重新调整公司为买入评级，目标价为25.70港元。

瑞银对龙湖的两份报告存在明显的逻辑矛盾：首份报告中，瑞银因担忧龙湖未来经营承压而下调目标价，第二份却借购房者收入预期改善及宏观政策转向，将公司目标价回调至25.70港元，两次给出的目标价完全重合，支撑理由却截然相反。

这种目标价的一致性，实则暗示龙湖经营环境并未实质改善：股价上涨的核心逻辑，本质是超跌后的价值修复，而非宏观因素驱动的基本面改善，按瑞银自身表述推算，若后续地产行业整体回暖，且龙湖解决信用违约风险，其合理目标价应显著高25.70港元。两份报告的逻辑矛盾难以自圆其说。

从实际经营数据看，龙湖集团在2023年至2025年上半年的营收与利润虽有所波动，但整体财务风险似乎并未如瑞银所预期的那样严重。根据上市公司公告，2023年龙湖集团总营收1807亿元，股东应占溢利128.50亿元；2024年总营收1274.7亿元，股东应占溢利104.01亿元；龙湖2025年上半年，总营收587.50亿元，股东应占溢利32.16亿元。

负债端龙湖集团近年持续降杠杆，2025上半年公司综合借贷总额1698亿元，较2024年末下降65亿元，而2024年其1763亿元借贷总额较2023年末数据同样下降超过160亿元。

从另一角度看，一份研究报告往往只是对宏观经济走势的客观现实、公司内部经营的判断，但其观点未必与中短期股价走势相符——市场短期波动与机构对长期风险的预判，本身就可能存在偏差。