史玉柱，再造下一个“征途”？

史玉柱带着他的巨人网络（002558.SZ）又杀回来了。

4月27日收盘，该公司发布2026年一季度报告，实现营收23.29亿元，同比增长221.70%；归母净利润为10.8亿元，同比增长210.58%。财闻注意到，这不仅刷新了巨人网络单季营收、净利的历史新高，其同比增速也创下自2017年一季度后的“近十年最佳”。

营利双增“背后引擎”

拆解财报可知，在营利双增的同时，巨人网络一季度因经营活动产生的现金流量净额也高达13.21亿元，同比增长507.43%。对此，该公司解释称，主要系本报告期游戏收入上升所致。

受此影响，与之对应的营收账款及各项费用开支也有不同程度的增长。

首先是费用端的“水涨船高”。数据来看，一季度销售费用同比增长151.06%达6.98亿元，研发费用同比增长93.78%达3.22亿元；管理费用亦同比增长40.90%达0.65亿元，这说明了巨人网络在游戏开发、人才培养、市场宣发等方面的持续加码。

其次是在资产负债表的连锁反应。财闻注意到，截至一季度末，巨人网络应收账款已从年初的2.03亿元增至2.71亿元，同比增长33.21%，原因是游戏收入上升带来尚未回款的资金。此外，其递延所得税资产也增至4.12亿元，同比增长54.51%。这意味着，该公司账面还留有大量未确认的收入以待后续确认，可为其未来业绩提供一定的“蓄水池”。

此外，截至一季度末，巨人网络交易性金融资产高增近390.18倍，较去年年末净增13.65亿元。对此，该公司也解释称，这一科目并非游戏业务带动所致，而是新增一些理财产品与证券投资。与此相映衬的，是公司同期因投资活动产生的现金流量净额为-14.84亿元，同比骤降6364.94%。

再向前追溯可知，2025年，巨人网络营收50.47亿元，同比增长72.69%；归母净利润17.55亿元，同比增长23.13%。这也说明了今年一季度的爆发，本质就是对2025年的进一步冲高。而支撑这两轮增长的背后引擎，正是史玉柱重归一线后亲自监制的爆款手游《超自然行动组》。

火线复出，三年试错

在史玉柱缺阵的10年间（2013年—2023年），曾靠国内首款免费游戏《征途》打天下的巨人网络，过得可谓不如人意。

尤其是2018年以后，该公司营收甚至从37.80亿元一路跌至2022年的20.38亿元，期间年均复合降速超14.3%，，绝对值缩水约46.1%，近乎腰斩。同期净利润表现也从10.78亿元波动下行至8.51亿元，年均复合降速5.6%。

随即，是投资者信心的迅速崩塌。同花顺iFind显示，2015年底，巨人网络股价曾触及231.10元/股的历史高位，但到2022年10月已跌至7.24元/股，累计跌幅超90%，市值蒸发约1300亿元。

彼时，曾有研报分析称，其《征途》系列与《球球大作战》两大核心产品连续多年衰退，相关游戏已陷入“用户固化、新增疲软”的困境。这一时期，巨人网络的端游年营收仅有6.81亿元左右。

反观“老对手”三七互娱（002555.SZ）、完美世界（002624.SZ），2018年—2022年，两家公司游戏营收分别增长115.0%、32.8%；同期研发费用增速也较2018年分别增长67.4%、62.1%；而巨人网络2022年研发费用仅6.43亿元，较2018年下滑约18.4%。

此番处境，也让赋闲多年的史玉柱选择在2023年复出，并于当年3月推出了巨人网络首款旗舰手游《原始征途》，游戏上线首月流水高达3亿元之多。但据后续的七麦数据显示，2024年全年，《原始征途》国服iOS端预估收入仅约2278万美元，较2023年下滑约56%，同期其两款手游新品《征途2》《征途怀旧版》营收也分别下滑40%、35%。

此外，另一款由巨人网络出品、耗时三年研发的二次元放置手游《龙与世界的尽头》，2023年9月上线，2024年6月却永久停服，仅存世半年有余。这意味着，在《超自然行动组》问世前，该公司不仅有端游业务的持续老化，还在手游转型方面遭遇了重大挫折。

爆火过后，下一个征途？

去年1月，《超自然行动组》正式上线，凭借“中式微恐+搜打撤”的差异化玩法逐渐走红。最新数据显示，该款游戏目前已累计注册用户超2亿人，累计为巨人网络贡献超50亿元流水。

而在今年1月，该款游戏日活跃用户（DAU）更是突破1000万大关，连续多周霸榜iOS免费榜，全应用畅销榜最高冲至第4名，单日流水与单月流水均在春节期间创下历史新高。

为进一步了解数据成色，财闻梳理了部分知名手游的一周年成绩，结果发现，虽与《王者荣耀》、《和平精英》这类“国民级”手游有所差距，但《超自然行动组》的确已经触达了行业公认的“现象级”手游门槛（通常为1000万—2000万的DAU水平）。

新游爆火，同时也让市场注意到了巨人网络。2025年以来，仅机构层面就为其撰写了87份专题报告，而在此前的2011年至2024年间，该公司仅有110份专题研报。如华源证券就在今年4月研报中表示，《超自然行动组》有望成为继“征途”和“球球”之后的第三大核心IP，目前其港澳台服已经上线，日韩、东南亚市场有待开拓。此外，该机构还预测，其2026年、2027年归母净利预计可达44.39亿元、52.78亿元，同比增速为165.91%、18.92%左右。

股价层面，自《超自然行动组》上线后，巨人网络也从12.69元/股最高冲至53.35元/股（2026年1月20日），涨跌幅超320.57%，总市值一度重回千亿大关。此后，该公司股价整体回调，截至4月27日收盘报31.52元/股，较2025年1月整体涨幅在150%左右。

行文至此，一个普遍性问题也摆在巨人网络面前。相比分别运营超20年、17年、14年的《征途》《穿越火线》《英雄联盟》等端游产品，手游的生命周期往往更加短暂。据此前行业媒体统计，国内单款手游的平均寿命仅为6至12个月，即便是头部重度MMO或竞技类手游，多数也仅能维持2至5年。

未来的挑战在于，《超自然行动组》如何才能复刻《征途》的传奇？通过版本更新、电竞赛事、IP衍生等方式，将用户的“一时新鲜”转化为“长线陪伴”。

史玉柱新的“征途”，或许才刚刚开始。