智策 | 中欧基金杜厚良：科技波动加剧，市场风格会切换吗

7月1日，下半年首个交易日，A股风格大变，保险、养殖、证券等板块大涨，其中保险板块涨幅高达7.09%，而创业板指、科创综指均收跌，科创50指数跌幅达到2.48%。

事实上，不只是今日，上半年风景独好的科技板块在近期已经开启“过山车”行情，全球科技股风向标纳斯达克100指数上周（数据来源：同花顺iFinD，2026.6.21-2026.6.26）周跌幅为4.24%，但本周又重拾升势。A股方面，同花顺iFinD显示，科创50指数近20日波动率在50%左右，显著超过去年全年。

显然，市场情绪正在“AI叙事会不会证伪”与“调整即是机会”之间反复摇摆。

那么，本轮AI景气周期持续性如何？中欧信息科技基金经理杜厚良向财闻表达了他的看法。同花顺iFinD显示，截至6月30日，中欧信息科技A年内收益率已翻倍，达到101.06%。

杜厚良表示，近期科技板块波动率加大，核心原因在于前期涨幅较大后积累了可观的获利盘。市场在下跌后往往会归因于美债利率、核心AI公司ARR环比放缓等外部因素，但这些更多是事后归因。本质上，AI研究的难度极高，在巨大的获利盘之中，对AI产业前景的信心差异可能相差很大，因此波动率放大甚至出现相对显著的回调，均属合理现象。

按周期理论的常规理解，当一个行业非常景气，产业链大部分环节ROE很高时，会快速吸引人力、资本、技术涌入，因此历史上某个产业景气大爆发时，景气上行的时间很少超过三年，这也是市场认为AI存在泡沫的主要论据之一。

但本轮AI景气周期有望更久，特殊性在于其发展幅度打破了人类生产力扩产的极限。具体而言，AI的token需求从真实层面看每年应增长约30倍（用户数、调用频次、单次任务复杂度三者的乘积），但实际每年仅能增长5至10倍——上限制约来自摩尔定律的降本幅度与产业链各环节扩产极限的乘积。这意味着AI产业链的供给持续落后于需求，产业链排产数据亦支持这一判断。因此，预计2027至2028年供应链或将维持较高的增速。

因此，杜厚良认为，科技板块波动加剧合理，但不代表未来一定会大幅回调。目前他维持两个核心判断：

一是无论海内外，核心AI标的资产，未来几个季度的业绩普遍比较扎实，因为需求层面没问题，更多是供给受限，在供给范围之内预计能交付不错的增长；而其他行业目前缺乏可以支撑更多逻辑反转的新叙事；

二是当前对AI的定价，很多已隐含悲观假设——比如某存储企业有多年长协订单，估值却偏低。此外，AI的真实产出很多体现在企业裁员降本，具有滞后性，难以被市场即时定价。综合看，持续下跌的系统性风险尚不明显。