兴业证券：维持口子窖“增持”评级，预计公司二季度报表延续下滑

7月10日，兴业证券发布研报指出，口子窖（603589.SH）持续去库调整，二季度有望延续出清。2025年营收同比-33.65%，分季度来看，25Q1/25Q2/25Q3/25Q4营收分别同比+2.42%/-48.48%/-46.23%/-50.58%，公司自25Q2起务实出清释压，26Q1营收同比-24.02%，收入持续承压，考虑二季度为行业常规淡季，五一端午市场反馈平淡，预计公司仍以去库调整、推进改革为主，回款进度同比偏慢，二季度报表延续下滑。

行业调整仍在深化，全面启动二次革命。当前白酒行业仍处深度调整的周期底部，市场从增量竞争转向存量博弈，从政商消费转向悦己消费，从高端产品转向极致性价比与风味多元化。面对行业客观变化，2026年公司提出必须系统地推进“二次革命”，在思想观念、营销举措、生产管理、组织治理四大领域全面变革。其中在思想观念上，要与时俱进，从“经验依赖”转向“创新驱动”；营销举措上，要精准有力，构建线上线下协同格局，优化经销商考核，聚焦核心单品，探索新品类；生产管理上，要降本增效，推动微创新与精益管理；组织治理上，要健全机制，推行预算管理制度化，加快人才梯队建设，筹划“口子商学院”，将人力资源转化为战略资本。

产品端双轮驱动稳中求新，渠道端扁平下沉精耕细作。产品端，以年份系列和兼香系列双轮驱动，根据各市场实际需求将政策和资源聚焦于核心单品；在稳老品、育兼香的同时补场景、下沉大众价格带，2025年“元明清”系列电商专供产品表现亮眼，2026年7月正式推出“麻雀也能喝二两”系列小酒，首推130ml、33度小麻雀和180ml、36度大麻雀两款产品，以低度+中量特点切入微醺小聚赛道。渠道端，公司推进1+N渠道扁平化改革并持续深耕，提升终端覆盖广度和渠道掌控深度，推出的“口子酒坊”已在省内8个城市开设14家门店，贴近消费者、拓展社区场景；此外，当前聚焦库存出清，通过现金补贴等方式让利经销商，缓解渠道资金周转压力，保障经销商盈利空间。市场端，公司稳步推进省内下沉和省外扩张，聚焦中高端产品投入，并积极拓展电商、即时零售等新兴渠道，让经销商从被动承压转向主动盈利。省内依托合肥运营中心深耕细作、加强下沉市场覆盖，聚焦营销提质、组织优化、体系完善等，扎实推进营销工作；省外加强招商力度和属地业务人员招聘，同时设立华东运营中心，为市场拓展奠定坚实基础。

报表延续调整，静待需求修复、改革显效。短期来看，消费场景有待修复，行业存量竞争进一步加剧，渠道库存去化还需时间，叠加公司改革调整仍在进行，预计短期报表延续承压。中长期看，公司持续推进产品、渠道多维度改革，产品端优化矩阵，聚焦核心单品的同时开发新品类以寻求新增长点；省内依托合肥营销中心加强终端建设和渠道掌控，提升品牌势能并辐射全省，省外打造样板市场，期待持续培育下兼系列势能释放，营销变革成效渐显。

盈利预测与投资建议：我们暂时维持此前盈利预测，预计2026-2028年营收分别为37.82/39.28/41.91亿元，归母净利润分别为5.87/6.48/7.32亿元，以2026年7月9日收盘价计算，对应PE为18.4/16.7/14.8倍，维持“增持”评级。

风险提示：宏观经济波动影响消费；兼系列培育、渠道改革不及预期，省内竞争加剧。