韩股反弹涨到熔断！高盛重申三星、海力士买入评级，明年HBM定价或翻倍

8月5日，韩国股市持续反弹，一度涨到熔断。当天上午，韩国交易所启动SIDECAR机制，暂停KOSPI程序化买盘。两大存储芯片巨头强势上涨，SK海力士盘中涨超7%，三星电子一度涨超6%。

值得注意的是，三星电子和SK海力士股价近月大幅回调，估值已跌至极度悲观水平。根据摩根大通的研究，以韩国股票为标的的杠杆ETF资产从6月底的500亿美元缩水至上周的170亿美元。三星、SK海力士股价几近腰斩，韩国散户自6月峰值遭遇了约40%的损失。

不过，据追风交易台消息，8月4日，高盛Giuni Lee团队发表研报，高盛认为基本面并不支持如此低廉的定价，并重申对两家公司的买入评级。

研报系统梳理了市场当前对韩国存储行业的八大核心疑虑，涵盖HBM定价前景、长期协议结构、库存状况、股东回报及SK海力士美股ADR的影响等议题。分析师认为，上述担忧大多被市场过度解读，真实的供需格局依然支撑存储价格处于高位。

在此背景下，三星电子和SK海力士股价在过去一个月内分别下跌23%和35%，使两家公司的2027年预期市盈率均跌至约3.5至3.6倍、市净率仅为1.4至1.6倍。高盛指出，这一估值水平隐含着市场对两家公司盈利可持续性的极度不信任，而这与其实际的基本面状况明显背离。

高盛预计，三星电子和SK海力士的HBM综合均价将在2027年分别同比上涨约87%和100%，双双接近每Gb 2.9美元。其中，同类产品价格涨幅约为60%，其余增量来自产品组合改善。展望SK海力士三季度业绩，高盛预计DRAM出货量将环比增长约10%，均价将环比增长约19%，主要受益于HBM4量产爬坡及1c nm DRAM扩产带来的组合改善，对应营业利润预测约为77万亿韩元，与市场一致预期大体吻合。

高盛还指出，相较于部分已锁定含价格上限合约的同行，海力士在普通DRAM价格弹性方面的暴露更大，若价格表现超预期，公司的上行空间或更为显著。

此外，高盛认为，从已披露内容和渠道调研来看，长期协议LTA条款正沿四个维度向供应商倾斜：期限更长、覆盖更广、定价结构更有利、约束力更强。期限方面，多数供应商表示合同以5年期为主，部分客户为3年期。三星在财报电话会上透露，其LTA通常基于5年期，并通过滚动续约机制每年延续一年，理论上合同期限可超过5年。覆盖率方面，目标正在从50%向60%至70%跃升。具体来看：闪迪已与5个客户签署合约，覆盖2027年约1/3的出货量，并以50%为长期目标；美光科技已签署16份战略客户协议，覆盖约20%的DRAM出货量和1/3的NAND出货量，最终目标是LTA收入占比超50%；SK海力士表示已完成约10份长期协议条款谈判；三星电子则披露已与全球前五大数据中心客户签约，并正与另外5家大客户进行最终谈判，预计合同签署后多年期合同量将达到计划产能的约60%至70%。

从供需格局来看，高盛预计NAND在2027年的供需缺口将比今年进一步扩大。主要原因在于，大型供应商资本开支重心集中于DRAM，NAND端的扩产以制程升级为主而非晶圆产能扩张，供给增速预计中期内将持续低于需求。