高盛：覆铜板利润狂飙，生益科技迎来新一轮价值重估

8月28日，高盛（GS.US）近期发布的研究报告，在人工智能基础设施建设的浪潮中，上游材料供应商正迎来前所未有的结构性机遇。生益科技（600183.SH）作为全球少数能大规模供应高端AI负铜板（ACL）的厂商，其二季度业绩的爆发式增长引发了市场广泛关注。

生益科技二季度业绩的超预期表现，核心在于产品结构向高端AI负铜板的快速迁移。数据显示，公司二季度营收达108.84亿元，同比增长54%，环比增长34%，略高于市场预期但略低于高盛预期。真正的亮点在于利润端：毛利率达到32.6%，显著高于高盛预期的29.5%和市场预期的30.3%，这直接印证了AI负铜板升级速度比预期更快。同时，费用率控制得当，最终净利润为21.29亿元，同比增长147%，环比增长84%，不仅高于高盛预期3%，更超出市场预期34%，落在公司此前给出的20.4亿元指引上限。高盛认为，生益科技这轮增长的核心驱动力已从周期复苏切换至AI结构升级，公司正在享受全球AI基建带来的增量蛋糕，而非简单的行业回暖。

高盛在报告中专门上调了全球ACL市场规模预测，2026年上调20%，2027年上调15%，预计2027年达到220亿美元，2028年进一步增至480亿美元。这一增长背后有三个核心驱动因素：首先，AI服务器出货量持续攀升，对高端负铜板的需求只增不减；其次，供应商虽在扩产，但产能释放节奏慢于需求增长，供需缺口短期难以弥合；最后，技术规格正向M9及以上级别迁移，单价更高、利润更厚。生益科技在英伟达M8级别材料中已占据主要份额，下一代M9材料正在认证中。高盛判断，2026年下半年新一代机架式AI服务器进入量产阶段，将进一步拉动生益科技的ACL出货量。这种从传统服务器到机架式AI服务器的技术迭代，正推动ACL行业从周期性波动转向结构性增长。

尽管高盛大幅上调了生益科技的盈利预测，但目标价仅从247元微调至249元，涨幅不足1%。具体来看，高盛将2026年至2028年净利润预测分别上调了8%、2%和6%，2026年从67.9亿元上调至73.38亿元，2027年从117.22亿元上调至119.93亿元，2028年从171.58亿元上调至182.71亿元。问题出在估值倍数上：高盛维持50.4倍2027年预测市盈率，盈利上升的部分几乎被估值不变所抵消。按当前股价130元计算，对应2026年预测市盈率约43倍，2027年约26倍，而目标价249元对应2027年约50倍。50.4倍市盈率在A股科技板块中不算低，但考虑到2026年至2028年净利润复合增速超过30%，对于一个AI核心材料供应商而言并不离谱。高盛真正看好的是生益科技的长期结构性逻辑：从ACL涨价到产品规格升级，从M8到M9，从传统服务器到机架式AI服务器，这些趋势能持续到2028年以后。高盛预测公司净利润2026年至2030年复合增速达33%，净资产收益率从2026年的32.7%持续提升至2028年的58.1%。目标价微调仅因估值倍数未变，并非基本面判断改变。

高盛在报告中构建了详细的测算框架，强调AI服务器对CCL的需求呈层级化增长。单台AI服务器所需的CCL价值量是传统服务器的数倍，因为高速信号传输需要更高级别的材料，M9及以上级别CCL均价是M8的1.5至2倍，毛利率也更高。生益科技作为全球少数能大规模供应高端AI的厂商，其AI相关收入预计从2026年开始加速，2027年有望成为公司收入来源之一，占比可能超过传统负铜板业务。这一结构性转变是生益科技估值逻辑从周期股向AI材料股切换的根本原因。高盛维持买入评级，基于50.4倍2027年预测市盈率，隐含超过90%上行空间。

然而，高盛也列出了三条关键风险：第一，AI基础设施投资低于预期，若全球云服务商削减资本开支，AI CCL需求将直接受影响；第二，高端AI CCL的客户分配比例低于预期，尽管生益科技已拿下主要份额，但若客户将更多订单分配给其他供应商，将影响出货量；第三，技术路线发生变化，若AI服务器架构或材料方案出现重大变化，可能影响M9及以上级别CCL的渗透节奏。

总体而言，生益科技二季度业绩超预期，毛利率提升源于ACL产品结构升级，而非单纯涨价。全球ACL市场规模持续上修，M9及以上级别材料渗透率提升，机架式AI服务器量产是下一个关键催化剂。高盛上调了盈利预测，但目标价微调至249元，维持买入评级。以上观点仅代表高盛研究团队的判断，仅供参考，不构成任何投资建议。市场有风险，投资需谨慎。