瑞银：下调电力设备评级，但火电设备需求可能被低估

近期，瑞银发布的中国电力设备行业报告，以“因贸易担忧及供应放宽而下调行业评级”为核心主题，将板块内全部公司未来三年的盈利预测下调3%至66%，目标价下调38%至67%，并将五家公司评级从买入直接下调至中性。这一调整引发市场广泛关注，尤其是该板块此前已从年内高点回落30%至50%。瑞银的研判揭示了行业面临的三大核心变化：海外短缺逻辑逆转、欧洲监管门槛逼近以及国内需求冷热不均。

过去两年，变压器和燃气轮机是全球最紧缺的电力设备，交期一度长达128周，中国企业凭借出口获得大量高毛利订单。然而，瑞银认为这一供应缺口正在快速收窄。在变压器领域，美国大型电力变压器产能预计到2027年将达到2023年的1.7倍，到2030年达到三倍。瑞银测算，美国和欧洲未来三年的累计供需缺口从此前预计的约440台下修至约350台，减少约两成，其中2027年的缺口将从约190台急剧收缩至约30台。背后的原因是需求上调约30%，而供应上调约60%。日立、西门子能源、通用电气等企业均在扩产，新产能集中在2027和2028年投产。燃气轮机领域同样如此，瑞银预计全球年度供应缺口将从2025年的约52吉瓦收窄至2030年的约11吉瓦，整机订单从2024年的57吉瓦攀升至2027年的约120吉瓦，但供应能力已明显跟上。此外，瑞银指出两个针对性风险点：一是太空探索技术公司开始自行铸造涡轮叶片，对给海外燃机供应叶片的应流股份（603308.SH）构成直接利空；二是甲骨文（ORCL.US）将2.45吉瓦数据中心的供电方案从燃气轮机改为燃料电池，可能到2030年新增约7吉瓦需求，进一步分流燃气轮机市场。

瑞银最警惕的风险来自欧洲监管门槛。按照欧盟规则，单一国家在欧盟的供应份额一旦超过50%，或两年内上升十个百分点后超过40%，就可能触发设限。中国企业正快速逼近这一红线。瑞银测算，中国占欧盟进口变压器的份额已从2022年的1.5%升至2025年的约15%，预计2028年达到33%，2029年达到43%，正好越过门槛。对应到具体公司，瑞银披露应流股份对西门子能源2025年供货约7000万元人民币，仅占对方采购额的3%至4%，但已被要求在两到三年内提升十倍，到2027或2028年占比达到20%至30%。更关键的是，瑞银认为未来中国企业很可能被迫在欧洲本地化设厂，而本地化将把出口业务35%至40%的毛利率压低至22%至28%，大型项目外资持股又有49%的上限，影响利润并表。瑞银特别指出，过去三个月欧盟已密集推出七项措施或政治信号，数量相当于2024年和2025年的总和，而市场对这一风险的定价还远远不够。

在国内市场，瑞银认为需求呈现冷热分明格局。冷的一面是电网投资增速放缓，全国电网投资增速从2025年前五个月的38%骤降到前七个月的约1%，国家电网前三批主干招标同比下降10%，南方电网的配电二次设备批次也迟迟未发。不过，瑞银给出一个回补情景：如果下半年集中招标，规模可能达到约640亿元，比2025年下半年高28%。目前电网板块约20倍前瞻市盈率，已低于历史均值一个标准差。热的一面是煤电市场，原本担心新建煤电从2026年的约50吉瓦降至此后每年约20吉瓦，但瑞银认为考虑到大机组替代约17吉瓦、出口四至七吉瓦，总需求仍能维持在每年约50吉瓦。政策要求600兆瓦以上大机组占比从60%提升到2030年的70%，对应每年大量替换需求。业绩也验证了这一点：东方电气（600875.SH）煤电收入同比增长16%，哈尔滨电气（01133.HK）净利润大增63%，新订单增长41%。

基于上述判断，瑞银的评级调整非常明确。从买入下调至中性的五家公司包括：思源电气（002028.SZ），目标价由230元下调至142元；华明装备（002270.SZ），由43元下调至18元；应流股份，由100元下调至44元；威胜信息（688100.SH），由64元下调至25元；三星医疗，目标价由约39元下调至14元。瑞银维持买入的三家公司为：国电南瑞（600406.SH），目标价由42元下调至27元；东方电气内地上市股份目标价由62元下调至32元，港股目标价由68港元下调至26港元；哈尔滨电气目标价由45港元下调至约21.49港元，对应2027年只有约六倍市盈率。此外，瑞银更偏好下游的独立发电商，如中广核电力（01816.HK）和华润电力（00836.HK），认为其盈利更具防御性，且存在电价上行潜力。

瑞银这份报告本质上是在提示中国电力设备出口的逻辑拐点。当海外短缺缓解、欧洲监管收紧，再高的出口成长性也要重新打折，而国内煤电的确定性和低估值的龙头反而成为相对安全的选择。对投资者而言，比起跟踪订单，更值得关注的是短缺缓解的节奏和欧盟政策的落地。以上内容仅为对瑞银研报的解读，不构成任何投资建议，市场有风险，决策需谨慎。