中金：下调玖龙纸业目标价17%至10港元 下调FY27净利润预测5%

9月28日，中金发布研报称，玖龙纸业（02689.HK）FY26业绩符合前期预告及该行预期。考虑到公司赎回永续债导致债务和财务费用高企，该行下调FY27净利润预测5%至42.6亿元，并引入FY28净利润预测44.55亿元；考虑盈利预测调整及负债水平上升，下调目标价17%至10港元，对应FY27-28 P/B 0.7倍，隐含65%的上行空间。

中金主要观点如下：FY26业绩符合前期预告和该行预期，公司公告FY26业绩：收入同比增长19%至750亿元，归母净利润同比增长102.6%至35.8亿元，符合前期预告及该行预期；其中FY26下半年归母净利润环比下降18%至16.1亿元，主因美国资产非经营性减值。剔除非经营性减值后，FY26归母净利润约40亿元。

经营层面，FY26销量2450万吨，同比增长14%；ASP约3060元/吨，同比增长4%；该行估算吨净利约146元/吨，同比增长78%。

FY27资本开支指引维持高位，多个新项目深化浆纸一体化布局和产品结构升级

公司公布FY27资本开支指引约110亿元，主因新增多项浆纸项目：1）东莞原60万吨箱板纸产线搬迁至北海并升级为70万吨，公司预计FY27第二季度完成；2）东莞新增62万吨箱板纸，公司预计FY27第四季度完成；3）太仓新增60万吨木浆产线，公司预计FY28第二季度完成。

此外，公司在FY26公开业绩会表示，计划在部分基地新增生活用纸产线，以消化自有木浆并拓宽利润来源。公司测算，截至2028年6月末，造纸产能有望达2609万吨，木浆及再生浆产能达922万吨，主要基地基本完成木浆配套，高端产品占比有望持续提升。

公司宣布派发FY23以来首次股息

董事会建议派发FY26末期股息每股0.1元，该行估算派息率约13%；若考虑永续债票息，FY26合计派息率约21%。

看好传统旺季包装纸价格修复行情

该行观察到近期包装纸厂集中发布涨价函，涵盖箱板纸、瓦楞纸和白卡纸等品类。考虑到当前正处于国内“金九银十”传统旺季，该行看好包装纸价格回暖，带动公司盈利提升。

盈利预测与估值

考虑到公司赎回永续债导致债务和财务费用高企，该行下调FY27净利润5%至42.6亿元，引入FY28净利润44.55亿元。当前股价对应FY27-28 P/B 0.4倍。考虑到盈利预测调整及负债水平上升，下调目标价17%至10港元，对应FY27-28 P/B 0.7倍，隐含65%的上行空间。