摩根大通：美图净利增速持续高于收入，上调评级至“增持”

11月4日，国际投行摩根大通发布报告，上调美图评级至“增持”，截至2027年12月目标价5港元，对应12倍的2028年预期市盈率。该行认为，美图的净利润增速持续高于收入，且三季度数据表明其付费变现正在加强，未来盈利路径更加明确。

摩根大通在追踪四家中国软件公司的2026年三季度业绩后指出，AI收入是有代价的。不同于SaaS领域，AI领域的每项收入都会消耗token，token使用量的增长可能远远快于收入增长，收入和利润的增长速度因此也可能存在巨大差异。因此，投资者应更加关注多少AI收入能真正转变为公司利润。

其中，该行针对美图的研究表明，因消费者必须为使用AI功能订阅产品或支付额外积分，美图的收入增长远超token消耗成本。2026上半年，美图的毛利率因token成本上升有所下降，但在收入同比增长22.1%的同时，经调整净利润同比增长39.5%，净利润增速持续高于收入。

而2026年第三季度数据显示，美图的消费者变现持续加强，付费用户季度新增约139万，创一年来新高；其中，生活场景的付费用户增长仍在加速，且海外付费用户增速快于中国内地。

与此同时，美图管理层在2026投资者日上表示，已关闭约一半的创新工作室，将进一步把资金投入与ARR挂钩，并将获客重点转向付费用户。摩根大通认为，这表明美图具有严格的支出管控，致力于让每个AI产品都能覆盖自身的算力和研发成本。

此前，摩根大通在今年9月首次覆盖美图并给予“中性”评级。其最新报告指出，当前美图的股价波动远超业绩所展现的情况，公司2026年至2028年预期盈利16%的年复合增长率，仍可为股东提供相当于市值约5%的回报。该行将持续跟踪ARPPU、AI收入份额、增量毛利率等核心指标。