溜溜梅，还在赌

溜溜梅正迫切叩响资本市场大门。

近日，溜溜梅股份有限公司（以下简称“溜溜梅”）向港交所递交主板上市申请，中信证券和国元国际担任联席保荐人。这是该公司继2019年冲刺A股、2025年两次港交所递表失效后，七年内第四次冲击IPO，也显示出溜溜梅对于资本化进程的紧迫感。

知名战略定位专家、福建华策品牌定位咨询创始人詹军豪认为，溜溜梅急于上市，主要是为缓解资金压力，借助募资优化渠道、扩充产能并尝试多元化布局。同时也希望通过上市提升品牌影响力，稳固经销商信心，摆脱业绩增长困境，此外也存在管理层和早期投资人寻求退出、实现资本变现的诉求。

上市诉求之外，溜溜梅也面对着不小的市场压力。眼下公司正处于增长主力更迭、渠道体系重构的关键阶段，业绩增速明显放缓，而对赌协议的硬性约束同样如同“利剑压顶”。

业绩增速显著放缓，核心产品增长乏力

招股书显示，溜溜梅是主打青梅产品的果类零食公司，2001年推出经典品牌“溜溜梅”。2013年，杨幂一句“没事儿就吃溜溜梅”，不仅让这句魔性广告语走红，也让溜溜梅成为国民零食品牌。

根据弗若斯特沙利文数据，2024年，溜溜梅在中国果类零食行业的零售额排名第一，市场份额达4.9%；在中国天然成分果冻行业（按零售额计）排名第一，市场份额为45.7%。

值得注意的是，溜溜梅近年业绩虽保持增长，但增速已明显放缓，增长动能持续减弱。招股书显示，2023-2025年，公司营收分别为13.22亿元、16.16亿元、17.11亿元，同比增速从2024年的22.24%骤降至2025年的5.86%；净利润分别为0.99亿元、1.48亿元、1.82亿元，2025年增速放缓至23.3%，远低于2024年的48.86%。

业绩放缓的核心原因是传统大单品梅干零食收入下滑。作为起家产品，梅干零食收入从2024年的9.74亿元降至2025年的8.3亿元，同比下降14.75%，占总收入比重从60.3%萎缩至48.5%。销量方面，2025年梅干零食销量同比下降21.07%至23.6千吨，仅靠单价上涨7.98%勉强缓冲收入下滑，核心增长引擎已然失速。

与此同时，新品类成为唯一增长亮点。西梅产品与梅冻快速崛起：2025年西梅产品收入3.8亿元，同比增长70.07%，占比22.2%；梅冻收入同比增长13.53%至4.66亿元，占比27.3%。一降一升之间，溜溜梅的产品结构正从“单一梅干”向“梅干+西梅+果冻”多元转型，但新品尚难弥补传统大单品下滑的缺口，整体增长乏力。

更令人担忧的是，公司资金状况持续恶化。2023—2025年，经营活动现金流净额从1.27亿元降至0.74亿元，降幅达41.7%；2025年末现金及现金等价物仅3390万元，同比锐减56.4%。

从盈利端来看，公司整体毛利率呈现持续走弱态势。2023至2025年，公司毛利率由40.1%回落至35.6%，已连续三年承压下行。

毛利率持续下滑的核心诱因，源于渠道结构的重大调整。近年来，溜溜梅大幅削减了对传统经销渠道的依赖，同时大举加码超市及会员制商店、零食专卖店两类新渠道。

根据招股书，传统经销渠道收入从2023年的8.82亿元降至2025年的5.31亿元，占比从66.7%降至31%；而零食专卖店渠道收入从1.34亿元飙升至6.48亿元，占比升至38%。

新渠道虽增长快，但溜溜梅的议价空间显著被压缩，直接拉低了整体的毛利水平，同时导致客户集中度上升，经营风险加剧。

詹军豪对财闻表示，溜溜梅最核心问题在于增长乏力、依赖单一品类，且渠道与库存压力突出。公司高度依赖青梅类产品，创新不足导致产品同质化，业绩增长陷入瓶颈；叠加线下动销疲软、经销商库存高企，叠加费用持续攀升，盈利稳定性偏弱，同时多次IPO失败也反映出合规与资本运作层面存在短板。

七年四冲IPO，上市之路坎坷不断

溜溜梅的上市之路始于2019年。当年6月，公司向深交所创业板提交A股上市申请，却在同年12月主动撤回，首次IPO之旅以失败告终。此后，溜溜梅将目光转向港股市场，开启密集递表模式：2025年4月首次递表，10月因6个月有效期内未完成聆讯自动失效；同年10月28日二次递表，再度因未完成聆讯失效；2026年5月21日，公司第三次递交港股申请，迫切上市的意图不言而喻。

频繁递表的背后，是对赌协议的到期压力。

2015年，红杉资本以1.35亿元入股溜溜果园A轮融资，同时签署对赌协议。条款约定，若公司未能在2020年6月底前完成上市，红杉资本有权要求公司回购股权，回购对价为原始本金加每年10%单利。

2019年6月17日，当时尚未更名的溜溜果园首次冲击深交所创业板，但同年12月8日便以“营收下滑及短期盈利压力”为由主动撤回申请。首份对赌失败后，红杉将回购期限延至2023年12月。

由于上市目标仍未达成，加之2025年基金即将到期，红杉资本在2024年6月正式行使赎回权。根据招股书披露，溜溜果园在2024年11月支付1.35亿元本金，2025年1月结清约1.26亿元利息，累计支出2.61亿元。这笔高额回购支出，对本已紧张的现金流形成显著冲击，进一步加剧了公司资金压力。

2024年12月，溜溜梅引入华安基金与兴农基金合计7500万元投资，约定2025年12月31日前完成港股上市，否则需回购股份并支付8000万元左右的本息。而2025年两次递表均未如期上市，截至目前与华安基金和兴农基金的对赌协议已过期近5个月。根据2026年4月订立的补充协议，公司层面的赎回责任已被豁免，转而由控股股东杨帆夫妇承担股东层面的兜底回购义务，回购价格约为投资本金加每年6%单利。这意味着，若本次递表仍未能在2026年6月30日前完成上市，创始人将面临巨大的个人偿债压力，堪称‘背水一战’。

根据招股书，此次港股上市，溜溜梅计划将募集资金用于扩大生产产能、品牌推广、研发投入及补充流动资金。产能方面，将重点布局西梅与梅冻生产线，匹配新品增长需求；营销方面，继续签约当红艺人，强化品牌认知，应对零食行业激烈竞争；研发方面，拓展梅类深加工产品，丰富品类矩阵。

詹军豪认为，短期来看，溜溜梅成功IPO难度较大。虽然本次再度递表，但基本面未出现根本性改善，业绩缺乏新增长点，港交所对消费类企业盈利能力与成长性要求趋严，叠加过往多次递表失效的历史，若不能快速改善盈利与经营质量，本次上市难度仍然存在。