机构：7月议息利率不变，有色延续修复

8月24日，长江证券在金属、非金属与采矿研报中指出，7月议息利率不变，有色延续修复。

贵金属：7月维持利率不变，联储内部鹰鸽分歧扩大，中东局势不降反升，金价先抑后扬再回落，中期修复逻辑不变。上周金价先跌后涨：周一周二连续下探，一度跌破4000 美元；周三金价强劲反弹，周四凌晨FOMC 决议维持基准利率3.50%~3.75%不变，卡什卡利、洛根、哈马克三位铁鹰派地区票委对维持利率不变投下反对票，主张加息25 个基点，符合市场预期未形成鹰派意外，金价延续上行；但发布会上沃什沟通依旧模糊，市场对联储抗通胀信誉产生怀疑，长端债券遭遇猛烈抛售，30 年期美债利率升破5.2%，为2007 年以来新高，实际利率走高压制金价，叠加周五美国驻约旦使馆发布安全警告称中东局势可能进一步升级，避险与风险情绪交织下金价周五回落。从CME 利率期货看，9 月议息会议加息概率为66%，年内加息落地节奏较会前预期由9 月进一步后移至12 月，紧缩预期虽有所后移但方向未变。短期看，联储沟通模糊与中东局势升级交织，波动率仍将放大；中期看，一旦长端利率见顶、地缘风险兑现或缓和，金价修复弹性依然较大；长期看，全球央行购金和去美元化趋势稳固。建议重点关注招金矿业、赤峰黄金、山东黄金、山金国际、盛达资源。

工业金属：铜铝相对收益占优。

数据解读：议息会议按兵不动，铜铝延续修复。本周美伊形势仍有波折，油价高位震荡，但在7 月联储议息会议按兵不动催化下，美元走弱，带动本周工业金属商品继续震荡修复，其中，LME3 月铜+1.4%、铝+0.9%，SHFE 铜+0.7%、铝+1.7%。基本面维度，本周铜铝库存均去化，其中，铜周环比-1.56%、年同比+85%，铝周环比-4.75%、年同比+20%。主要源于电解铝及铝土矿涨价、氧化铝跌价，本周成本同步测算山东吨电解铝税前利润周环比+442 元至6302 元、吨氧化铝税前利润周环比-21 至-216 元。本周电解铝产能利用率99.41%，环比持平，氧化铝产能利用率79.56%，环比+0.25%。

观点更新：铜铝相对收益占优。商品端，短期，联储利率政策预期主导铜铝价格，当前联储利率政策预期波动，本质源于美伊冲突波折，一旦后续美伊冲突彻底结束，加息预期将逆转，铜铝即可反转，长期，经济底部与逆全球化加持，铜铝上行趋势未改：1）短期，尽管美伊冲突仍有反复，且联储或基于管控通胀预期考虑，鹰派态度并未彻底消除，7 月议息会议便有3 票反对，但在通胀数据已然回落背景下，面对短期就业疲态与长期美债压力，联储加息门槛依然较高，铜铝商品延续震荡之势；2）中期，一方面，宏观角度，美国经济对石油依赖度下降且科技投资带动产品涨价范围有限，通胀压力可控，债务付息压力又迫使美国降息需求强烈，联储利率易降不易升；另一方面，产业角度，当前铜铝供给弹性可控局面未变，铜铝商品具备长期支撑；3）长期，经济底部及逆全球化各国对资源争夺加剧，铜铝周期节奏未改、价格中枢上行。

权益端，铜铝相对收益占优：周期视角，基于担忧联储加息及市场风格因素影响，铜铝板块前期回撤明显、价值突出，随着联储加息预期缓和及科技虹吸效应减弱，铜铝中期配置胜率提升，相对收益占优。价值视角，铜铝权益价值终将重估：1）商品长期中枢稳中有升——逆全球化背景下，成长型资源品铜铝等价格中枢抬升，一者，货币维度，当前美元信用不断损失，且全球应对不确定性时，货币宽松大概率乃确定选项；二者，供需维度，在国家安全、民族主义及资源衰竭等因素影响下，铜铝等资源品供给受阻、成本上行大势所趋；三者，AI 快速发展，强势拉动全球电力需求，供需受之影响的铜铝亦受益。2）以成长或股息作风险补偿——国内铜铝估值低于海外，且国内铜成长属性与铝红利属性均有助提估值。标的关注，铜：【优选资源量增】紫金/洛钼/西矿/金诚信/藏格/宏达股份等。铝：【弹性与高股息双线并举】天山/云铝/神火/中孚/中国宏桥/宏桥控股及华通线缆等。

能源金属&小金属：锂及战略金属重回价值区间。

1）锂，股票已充分反应明年悲观预期，板块进入价值配置区间，静待后续预期扭转催化。前期锂电板块对需求担心下，锂板块出现大幅回调，目前板块已回落至明年10 万/吨价格15XPE 左右，悲观预期已充分计价。一方面，短期旺季供需仍在加强，8 月排产超预期、库存加速去化，价格此处反弹或带来阶段性修复行情；另一方面，锂电板块长期需求确定性仍在，市场仅纠结节奏问题，历史复盘来看市场一致悲观预期往往为较好的布局点。叠加本轮上游供给资本开支并未大幅抬升，价格反转周期将大幅缩短。长期配置价值逐步凸显。

2）战略金属迎价值重估：稀土、钨。稀土磁材方面，稀土价格长期中枢抬升，粉体材料类需求打开需求前景。国际地缘摩擦加剧背景下，稀土作为最核心战略金属和对外筹码，战略价值有望长期延续，价格低位，新兴预期有望加持板块成长性估值。磁材企业，关注稀土价格上涨后的库存收益，以及人形机器人应用落地加速推进带来的附加值提升。钨方面，钨价二次探底完成，价格区间明晰，重视钨龙头标的深加工环节重估。钨供给刚性未改，新兴需求加持长期增长乐观，看好战略属性加持下价格中枢上行。同时刀具前期钨价高位顺价已完成，钨价企稳或利于一体化公司利润释放。龙头公司下游深加工布局领先，受益于PCB、六氟化钨等新兴领域发展，业绩受益明显。长期关注新兴领域对钨供需的加持作用。

 3）供给集中度较高，海外资源国政策控制供给：钴、镍。钴方面，库存持续去化，价格易涨难跌。前期中联金库存已呈现下降，但受到消费电子需求低迷影响，价格走势偏弱。2026-2027年全球钴市场将面临短缺，钴价易涨难跌。利好资源型企业，刚果金钴矿企以价补量弹性显著。

印尼镍钴湿法标的也有望长期受益于钴价上行。镍方面，印尼托底意愿仍在，镍价底部支撑明显。当前镍价已跌破火法成本支撑线，关注年中印尼镍矿补充配额审批情况。长期看镍价中枢底部已大幅抬升，底部配置赔率较大。建议关注：稀土-中国稀土/中稀有色/北方稀土，磁材-金力永磁等，钨-厦门钨业/中钨高新，锂-大中矿业/盛新锂能/雅化集团/中矿资源/永兴材料/赣锋锂业/天齐锂业 /藏格矿业/盐湖股份，钴镍-华友钴业/中伟新材/伟明环保。

风险提示： 1、全球经济复苏进度不及预期，全球新能源汽车需求不及预期；2、金属供给过快释放。