大摩：中国车企第二季业绩大致符合预期 看好比亚迪股份与吉利汽车

摩根士丹利发布研报称，偏好具出口规模、产品丰富、海外敞口增长及平均售价获支持的公司，看好比亚迪股份（01211.HK）与吉利汽车（00175.HK），因其规模、布局及产品周期；上汽集团的基本面正在改善，岚图汽车（07489.HK）正展现韧性。在电动车领域，该行认为小鹏集团-W（09868.HK）与蔚来-SW（09866.HK）有战术上行空间。

中国车企公布大致符合预期的第二季业绩，而业绩掩盖了日益扩大的分化，因此该行按市值计价。比亚迪与吉利受惠于海外组合及营运开支纪律；电动车初创企业指引第三季销售转弱，合资企业拖累传统代工车厂；在国内需求疲弱下，捕捉出口增长成为关键。

报告称，内地车企第二季业绩符合预期，但质量分化。比亚迪与吉利盈利同比增长30%至40%，因毛利率改善及营运开支纪律吸收汇兑损失。电动车初创企业在利润率改善下收窄亏损，但指引销量转弱，而合资代工厂商则面对规模减弱及汇兑/公允价值损失的双重打击。电动垂直起降飞行器公司亿航智能（EH.US）见收入/交付按季复苏，尽管其撤回收入指引凸显潜在商业化风险。

大摩认为，下一步决定份额的是新车发布，而非需求。在有任何令人信服的需求复苏之前，第三季新车发布阵容异常密集。该行正观察代工厂商/渠道更大力度的促销能否在十月黄金周前锁定订单，并锚定第四季的季节性回升。

海外增长仍然完好，但策略正从出口转向本地化。关税壁垒上升，包括巴西的35%及墨西哥的50%，加上潜在的欧盟插电式混合动力车关税、本地含量规则，以及中国13%出口增值税退税可能下调，正增加本地生产的迫切性，尽管中期会摊薄利润率。

大摩表示，辩论正转向2027年。该行模型预测中国乘用车批发量于2027年大致持平于2,890万辆，因国内需求疲弱抵销出口强势（新能源车出口近乎倍增）。出口是缓冲，而非解药。它们重新配置而非解决产能过剩，而且正扩大具规模出口商（可推升海外平均售价）与专注国内汽油车产能（面临利用率风险）之间的差距。

该行反映更保守的2026年下半年/2027年销量、具韧性的毛利率、更高但仍受纪律约束的人工智能/自动驾驶营运开支，以及更大的汇兑逆风，因人民币走强重估可观的海外收入及应收账款。该行下调大多数代工厂商的销量预测，以反映年初至今国内销售转弱，部分被具韧性的海外需求抵销。该行认为海外敞口是日益重要的盈利分化因素，不仅支持规模，亦支持平均售价及毛利率。